Najväčším rizikom pre svetovú ekonomiku je nevyriešený dlhový problém v Európe

Grécko nie je v stave svoj dlh splácať svojimi silami. Sú dve možnosti. Buď dlh zaplatí súkromný sektor, ale aj verejný, vrátane ECB. Alebo ho tak či tak zaplatia všetci, ale s tým, že Gréci zavedú novú menu, ktorú zdevalvujú o XX percent. Uviedol pre EurActiv hlavný ekonóm VÚB banky Zdenko Štefanides.

Zdenko Štefanides (VÚB)
Zdroj: VÚB

Eurozóna vstupuje do nového roka s nevyriešenou krízou a nejasnými hospodárskymi vyhliadkami. O roku 2010 hovorili, že bol zlý, 2011 ešte horší. Aký podľa Vás bude rok 2012?
 
Rok 2010 nebol až taký zlý, svetová ekonomika sa zotavovala, rástla nad dlhodobým trendom. Podobne tomu bolo aj v prvej polovici 2011, potom však prišiel zlom a druhý polrok bol naozaj zlý. Myslím si, že rok 2012, bude podobne ako 2011 rokom dvoch polovíc, aj keď v opačnom garde. Prvý polrok bude ešte zlý, pre pretrvávajúcu neistotu. Avšak aspoň z globálneho pohľadu sa zdá, že sú sily, ktoré by mohli vrátiť svetovú ekonomiku späť k určitému zotaveniu v druhom polroku.

Čo budú najrizikovejšie faktory? A čo by mohlo byť prelomom v roku 2012?

Vždy môže prísť niečo neočakávané. Minulý rok to bol napríklad rozkol v arabskom svete. Takže sa môže ľahko stať, že o pár týždňov či mesiacov bude všetko inak.

Vo všeobecnosti však možno povedať, že to najväčšie riziko pre svetovú ekonomiku je stále nevyriešený dlhový problém v Európe. Ďalším faktorom, sú otázniky spojené s čínskym trhom s nehnuteľnosťami. Tretím predpovedateľným rizikom je fiškálna politika v USA. Vieme, čo minulý rok v auguste spôsobilo to, keď sa nevedeli dohodnúť na navýšení dlhového stropu. Došlo k paralýze finančného trhu. Ak by sa niečo podobné zopakovalo aj tento rok, dôvera finančných trhov sa môže opäť rozkolísať.

Z čisto ekonomického pohľadu sú však sily, ktoré by mali globálnu ekonomiku znovu oživiť. Ide najmä o jeden z klasických cyklických faktorov, a to cyklus zásob. Zdá sa, že práve v tomto prvom kvartáli sa cyklus bude môcť otočiť v prospech rastu. Pri globálnom pohľade z dát totiž vyplýva, že výroba klesala, zatiaľ čo dopyt rástol. Existuje teda potreba doplniť zásoby, doplniť výrobu, tak aby dokázala naplniť finálny dopyt. Aspoň na pár kvartálov by tento faktor mohol pozdvihnúť ekonomiku vo svete. Prejaviť by sa to mohlo už v druhom kvartáli. Ak sa teda podarí nejako ustriehnuť globálne riziká, tak už len tento faktor by mal pomôcť.

Spomenuli ste Slovensko, ako si myslíte, že to bude prebiehať u nás?

Slovensko je predovšetkým malá otvorená ekonomika, úzko naviazaná na globálny a de facto nemecký dopyt. Do veľkej miery teda závisí od toho, čo sa stane s nemeckým priemyselným dopytom po našich výrobkoch. Pokiaľ sa Nemecku podarí vyhnúť recesii, a zdá sa, že by sa mu to malo podariť, tak sa jej zrejme vyhne aj Slovensko.

Rast HDP by mal byť pozitívny, aj keď mierny. Náš odhad je jedno percento a to pri predpoklade, že Nemecko tento rok porastie aspoň 0,6 až jedno percento. Samozrejme, Slovensko by potrebovalo aspoň 3-4 percentá, aby došlo ku tvorbe nových pracovných miest, ale stále aj plus jedna je lepšie ako mínus päť.

Ako sa budúci rok vzhľadom na vonkajšie prostredie budú správať banky? V strednej a východnej Európe sa už ukazuje zamŕzanie investičných aktivít, predstavitelia EBOR už hovoria o potrebe novej Viedenskej iniciatívy…

Priority bánk v každej ekonomickej kríze sú dve: kapitál a likvidita. To znamená, že banky sa budú snažiť v neistých obdobiach mať adekvátnu kapitálovú primeranosť, a tiež dosť likvidity. V tomto smere je trošku nešťastné, že regulácia sa správa tak, akoby ľavá ruka nevedela, čo robí pravá ruka.

Na jednej strane je Bazilej III, ktorý hovorí, že banky musia výrazne navýšiť svoju kapitálovú primeranosť. Pôvodná dohoda bola do 2019, no medzičasom ďalšia regulácia stanovila podobne prísne pravidlá už k polovici tohto roka, 2012. To znamená, že záväzok, ktorý mal byť rozložený na niekoľko rokov, sa zrazu má stihnúť za niekoľko mesiacov.

Sú dva spôsoby, ako môžu banky navýšiť kapitálovú primeranosť. Kapitálová primeranosť je podiel kapitálu voči rizikovo váženým aktívam. Takže, buď navýšia kapitál, alebo znížia menovateľ, teda znížia aktíva.
 
Keďže je kríza, súkromného kapitálu je málo. Sú vlády pripravené naliať verejné peniaze do bánk? Práve naopak, prijímajú všelijaké iniciatívy ako bankové odvody či daň z finančných transakcií, ktoré idú presne opačným smerom.

Takže banky v snahe vyhovieť regulátorovi nebudú môcť ísť cez navýšenie kapitálu, ale budú to musieť riešiť cez svoje aktíva. Tým, že zmrazia aktivitu, nebudú poskytovať nové úvery. Druhá možnosť je, že budú odpredávať aktíva, aby znížili svoju angažovanosť. Avšak keď je kríza, kto kúpi aktíva? A keď niekto kúpi, tak iba tie najlepšie. Takže ak banky budú nútené predávať svoje aktíva, tak predajú svoje „rodinné striebro“ a ostanú im horšie aktíva. Kvôli horšej kvalite portfólií budú musieť vytvárať dodatočné rezervy, a tým sa im ešte zhorší ziskovosť a sme na začiatku. Je to taký bludný kruh. Do veľkej miery spôsobený aj rozporuplnými reguláciami.

O spomínanej dani z finančných transakcii sa veľmi intenzívne uvažuje. Je sektor v takom stave, že by ju nebol schopný zvládnuť?

Finančná daň v Európe by viedla k tomu, že sa transakcie presunú mimo nej. Zníži sa tak ziskovosť európskych bánk, stanú sa menej atraktívne pre investorov. Ak ju banky budú musieť platiť, ešte viac sa zhorší výkon reálnej ekonomiky eurozóny. Takže nakoniec sa to tak či tak obráti proti príjmom verejného, ale aj súkromného sektora.
 
Dlhová kríza trvá dva roky a stále akoby chýbal presvedčivý zvrat udalosti. Ktoré z doterajších opatrení považujete za efektívne a ktoré skôr za omyl?
 
Všeobecne sa dá povedať, že riešenia prichádzajú neskoro a sú nedostatočné. Politickí predstavitelia boli vždy pozadu za tým, čo sa dialo na finančných trhoch. V podstate, akoby naháňali svoj vlastný chvost.

Dva roky riešia to isté, aj preto, že neboli schopní prísť s takým riešením, ktorým by vytvárali pravidlá hry. De facto iba nasledovali to, čo už bolo na trhu. Mali prichádzať s riešeniami, ktoré by preskočili očakávania trhu a k tomu neprišlo. Aj preto sa problém nabaľoval. Ak sa na vec pozrieme spätne, asi najlacnejšie by v tom úplnom počiatku bolo zaplatiť vzniknutý problém.

Ako to myslíte, „zaplatiť“?

Grécky verejný dlh je asi 300 miliárd. Keby sa vtedy, pred dvomi rokmi dohodlo, že dobre, bol jeden omyl, máme tu účet za večierok v minulosti, ktorý musíme teraz vyrovnať, lebo inak nastane problém, dobehnú nás dlhy aj s úrokmi. Keby sa tých 300 miliárd zložilo v hotovosti, vykúpil by sa grécky dlh, problém by bol asi už vyriešený. Riešenie sa teraz sa pohybuje v násobkoch tejto sumy. Koľko má euroval?

Pákovaním chcú dosiahnuť jeden bilión eur…

De facto trojnásobok gréckeho dlhu. A ktovie aký bude ten konečný účet. Ak by sa v čase, keď bol grécky dlh 300 miliárd, polovica z toho investorom zagarantovala v hotovosti s tým, že by šlo o jednorázovú záležitosť, spravila by sa hrubá čiara a do budúcnosti by sa šlo s novými pravidlami, tak potom by problém možno bol už za nami.

Cyperský guvernér národnej banky považuje za tragický omyl zapojenie súkromného sektora do riešenia dlhových problémov Grécka. Bolo podľa Vás PSI správnym krokom?

Objektívne, každý investor musí počítať s nejakým rizikom. Nič nie je bezrizikové. Avšak existovala dlhodobá premisa, že investície do štátnych dlhopisov, do štátnych aktív sú bezrizikové. Dokonca aj samotný regulátor a bazilejské dohody prisudzovali investíciám do štátnych dlhopisov nulovú rizikovú váhu, a bolo jedno, či to boli dlhopisy Grécka alebo Nemecka.

Investori konali teda racionálne, keď považovali grécke dlhopisy za bezrizikovú investíciu v rámci eurozóny. To je však jedna strana mince. Druhá strana hovorí, že každá investícia je riziková. Takže určitú spoluúčasť na stratách, musí vedieť niesť každý.

Grécka vláda tvrdí, že ak sa nedohodnú na detailoch druhého balíka pomoci, krajinu čaká neriadený bankrot a opustenie eura. Ako vidíte budúcnosť Grécka v eurozóne?

Pozrime sa na čísla ich verejného dlhu – momentálne je to 160 % HDP. Keby sa aj naplnil ten predpoklad, že polovica dlhu držaného súkromými veriteľmi by bola odpísaná, tak stále sa tu bavíme o perspektíve 120 % v horizonte roku 2020, čo je stále neudržateľné číslo. Áno, sú krajiny, ktoré majú aj väčší dlh voči HDP, napríklad Japonsko. Ale tie sú v úplne inej situácii.

Jednoducho Grécko nie je v stave svoj suverénny dlh splácať svojimi silami. Už štvrtý rok sa borí s prepadom ekonomiky. Takže sú zrejme dve možnosti. Buď ten dlh odpíše nielen súkromný sektor, ale aj verejný, vrátane ECB. Alebo to zaplatíme tak či tak, ale tou cestou, že Gréci zavedú novú menu, ktorú zdevalvujú o XX percent.

Vidíte teda cestu v tom, že by sa vykúpil grécky dlh, tak aby sa krajina mohla udržať v eurozóne…

Myslím si, že sa točíme okolo tejto otázky už veľmi dlho, asi dva roky už riešime ten istý problém. Lídri nemajú čas riešiť iné veci, ktoré by boli v prospech dlhodobej integrácie alebo dlhodobého posunu eurozóny k nejakému lepšiemu modelu. Každý summit sa točí iba okolo tohto jedného problému a už to trvá príliš dlho. Myslím si teda, že už je čas na nejaké radikálne riešenie, jedným alebo druhým smerom.

Aká bude podľa Vás tohtoročná politika ECB? Mario Draghi je vo svojom prístupe povedzme benevolentnejší ako bol jeho predchodca Jean-Claude Trichet a prirovnávajú ho k americkému Bernankeovi  a mnohí tvrdia, že úrokové sadzby zníži pod 1 %…

V našich odhadoch počítame s tým, že oficiálne sadzby pôjdu ešte nižšie, niekde na pol percentuálneho bodu. Myslím si, že inflácia v eurozóne už dosiahla svoj vrchol, že už bude klesať. Predpokladaný pokles inflácie dáva priestor na ďalšie zníženie oficiálnych úrokových sadzieb.

Na druhej strane, sú aj neúrokové transakcie, aktivity ECB. Ostatná intervencia v podobe trojročných peňazí uvoľnených do bankového sektora sa ukazuje ako veľmi prospešná na preklenutie a rozmrazenie medzibankového trhu. V tomto smere tiež očakávame ďalšiu aktivitu.

Mnohí za jediné skutočné riešenie krízy považujú eurobondy. Aké šance dávate tomuto opatreniu?

Eurobondy by mali zmysel, no nie ako riešenie, ale ako výsledok iného riešenia. Ak dôjde k vytvoreniu úzkej fiškálnej únie, k fiškálnej harmonizácii s ďalšími pravidlami, vrátane možnosti transferov medzi krajinami, a podobne, tak potom si viem predstaviť, že eurobondy majú nejaký zmysel. Obrazne povedané, keď slovenský minister financií nebude sídliť tu na Štefanovičovej ulici, ale niekde v Berlíne, tak eurobondy majú logiku. Pokiaľ to tak nebude, tak to nie je celkom produktívne riešenie.

REKLAMA

REKLAMA